近期，原油市場陷入振蕩，一方面美國頁巖油產量持續增長的憂慮持續發酵;另一方面，中國等亞洲國家原油需求增加又對油價帶來一定的支撐。但我們認為，全球原油整體需求增長幅度有限，而美國原油產量不斷創新高，即使OPEC嚴控減產，原油供給相對過剩的格局仍將逐步顯現，原油中期走勢不容樂觀。

OPEC減產協議執行率創新高

2017年11月底，OPEC與俄羅斯等非OPEC產油國同意將減產協議延長到2018年年末，并且對此前被豁免減產的利比亞、尼日利亞進行限產，要求兩國2018年石油產出分別遵守110萬桶/日和180萬桶/日的產量上限。

然而在OPEC努力推動減產之時，其上游投資并未減少。但由于受需求影響有限，下游投資卻遠遠不及。由此以來，若OPEC延續產量目標不變，OPEC上游項目即使建成，也有可能成為閑置產能。OPEC上下游投資錯配，OPEC也擔心市場份額的損失，因為其帶來的是成員國之間根本利益的損傷。然而一旦下游需求迅速回暖，上游投資項目也將快速開啟，這也將成為遠期油價的風險點之一。

美國頁巖油持續大幅擴張

美國、巴西和加拿大等非OPEC產油國供應大幅攀升，尤其是美國原油產量不斷創歷史新高。與此同時，若OPEC持續減產，這將改變未來原油市場的供給格局。近期，美國EIA公布的數據顯示，目前美國原油總庫存較5年平均水平高了約2%。Baker Hughes近期公布的各項數據顯示，美國頁巖油總活躍鉆井數同比增加30%至796座，3月美國最大的頁巖油產區產量料將創紀錄新高，并且預計2018年將同比增加15%升至1070萬桶/日的紀錄新高。

如果油價過高，料會進一步加速頁巖油產能釋放。美國原油如此高的增產規模，料在未來幾年超過最大石油出口國沙特。當前亞洲市場原油資源相對緊缺，而美國頁巖油大幅增產剛好為其提供了可替代資源，以中國為首的較多亞洲國家煉油廠可以用美國頁巖油來填補40%額外現貨需求。由此說明，美國頁巖油生產商已經開始逐步介入亞洲市場，并且占據了亞洲市場一定的份額，而OPEC國家減產協議為美國頁巖油占據市場提供了很好的背景基礎，卻威脅到自身在全球最大石油市場的地位。

產業基金看空氛圍正濃

去年年底，OPEC和非OPEC主產國就延長減產期限至2018年底達成一致后，全球原油市場供應端的關鍵變量為美國原油產量變化情況。從我們統計的數據來看，美國頁巖油盈利點大約為50—55美元/桶，隨著原油長時間處于60美元/桶上方運行，大部分頁巖油生產商在有盈利空間的驅動下料進一步擴張產能。并且較高的油價也有利于生產商進行空頭套保鎖定利潤，這也將增加產業基金對油價的看空氛圍。

目前單純地延長限產期限、而不是擴大限產規模，對油價的支撐力度有限。延長原油減產協議期限的現實意義，是鎖定看空油價的區間下限，構成油價的底部支撐。然而在原油相對高價運行背景下，美國頁巖油革命料繼續推進，這將大幅限制油價的上行空間，并且中期進入原油需求淡季，油價將出現振蕩下行。