西南證券股份有限公司笪文釗近期對(duì)濮耐股份（002225）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《耐材海外表現(xiàn)優(yōu)異，氧化鎂進(jìn)展順利》，給予濮耐股份買入評(píng)級(jí)。

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濮耐股份

投資要點(diǎn)

事件：公司發(fā)布2025年半年度報(bào)告，2025H1實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入27.94億元，同比+3.57%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.69億元，同比-48.26%；2025單Q2實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入14.54億元，同比+3.93%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)0.14億元，同比-79.34%。

行業(yè)仍然承壓，海外相對(duì)優(yōu)異。1)分產(chǎn)品看：功能性、定型、不定形耐火材料及其他類分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.27億元(+0.25%)、10.72億元(+2.93%)、5.44億元(+1.90%)、5.51億元(+10.85%)。2)分銷售模式看：整體承包、單獨(dú)銷售分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.55億元(+3.29%)、15.39億元(+3.79%)，公司作為行業(yè)龍頭，產(chǎn)品體系完善，研發(fā)實(shí)力強(qiáng)，可以為客戶提供一攬子耐火材料系統(tǒng)解決方案，在整包模式市場(chǎng)占比持續(xù)提高背景下，顯著強(qiáng)化公司綜合競(jìng)爭(zhēng)力。3)分區(qū)域看：國(guó)內(nèi)、海外分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19.45億元(-1.37%)、8.49億元(+16.98%)，公司立足于美國(guó)工廠的本土化生產(chǎn)，上半年美國(guó)市場(chǎng)營(yíng)業(yè)收入同比大幅增長(zhǎng)，受益于此海外營(yíng)收顯著高增。

毛利率下滑，盈利能力承壓。1)毛利率：耐火材料行業(yè)繼續(xù)受到下游需求疲軟的影響，多數(shù)產(chǎn)品銷售價(jià)格承壓顯著，毛利率同比下滑1.85個(gè)百分點(diǎn)至17.22%。2)費(fèi)用率及減值：受益于公司有效推進(jìn)降本增效，管理費(fèi)用率、銷售費(fèi)用率基本保持平穩(wěn)；受益于匯兌收益增加財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比下降0.7個(gè)百分點(diǎn)；計(jì)提應(yīng)收賬款壞賬損失顯著增加，導(dǎo)致信用減值損失同比下降0.37億元。3)綜上影響，銷售凈利率同比下降2.4個(gè)百分點(diǎn)至2.49%。

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)相對(duì)穩(wěn)健，氧化鎂進(jìn)展順利。公司深耕耐材行業(yè)多年，綜合競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)突出；優(yōu)質(zhì)礦產(chǎn)儲(chǔ)備豐富，活性氧化鎂新業(yè)務(wù)打開成長(zhǎng)空間：1)公司作為耐火材料行業(yè)龍頭，產(chǎn)品體系完善，技術(shù)優(yōu)勢(shì)突出，在整包模式占比持續(xù)提高、治理企業(yè)低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)和推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出力度加強(qiáng)等背景下，市場(chǎng)份額將持續(xù)向行業(yè)頭部集中，公司市占率有望持續(xù)提升；疊加公司海外部布局完善，為重要增長(zhǎng)源，傳統(tǒng)業(yè)務(wù)相對(duì)穩(wěn)健。2)新材料事業(yè)部重點(diǎn)拓展?jié)穹ㄒ苯鹛徭囂徕挼母咝С恋韯┦袌?chǎng)，上半年已為包括格林美（002340）在內(nèi)的多家濕法客戶批量供貨，也已與格林美簽訂了50萬噸的采購框架協(xié)議，業(yè)績(jī)極具增長(zhǎng)潛力。3)為保證高效沉淀劑市場(chǎng)的產(chǎn)品供應(yīng)，公司下屬子公司西藏翔晨鎂業(yè)新建年產(chǎn)6萬噸高效沉淀劑生產(chǎn)線已于7月下旬投產(chǎn)，后續(xù)還有生產(chǎn)線升級(jí)改造繼續(xù)提高產(chǎn)能計(jì)劃，可有力支撐該業(yè)務(wù)放量。綜合來看，公司傳統(tǒng)業(yè)務(wù)耐火材料較為穩(wěn)健，新業(yè)務(wù)高效沉淀劑市場(chǎng)開拓順利空間廣闊，兼具安全邊際與業(yè)績(jī)彈性。

盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為0.18元、0.40元、0.48元，對(duì)應(yīng)PE分別為42倍、19倍、16倍。公司氧化鎂業(yè)務(wù)進(jìn)展順利，看好公司業(yè)績(jī)彈性，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)；市場(chǎng)開拓或不及預(yù)期。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)2家，增持評(píng)級(jí)3家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為9.99。